公司治理2.0:股东和董事会在一起就得好好过

在一起过日子不容易。

股东和董事会，这对儿以“公司”为红线、搭伙过日子的两口子，总是无休止争吵，摩擦不断。该咋办捏？

原则讲清楚，问题就好办，简称“原则办”。

“原则办”思路

消除利益冲突和既定立场，强调理性精神；不再僵化地纵向谈判，而是灵活地横向协商；努力寻找双方平衡点。

“原则办”内容

……公司治理2.0之3项原则，化解一切恩恩怨怨，让股东和董事会变恩爱，公司更滋润。

至于公司治理2.0之3项原则，究竟是啥？还是看文章吧，真不用谢。

2010年，对冲基金巨头史蒂夫·罗斯（Steve Roth）和比尔·阿克曼（Bill Ackman）在二级市场突袭百货公司J.C. Penney，在披露时点前买入其27%股份。J.C. Penney CEO麦克·乌尔曼（Mike Ullman）毫不知情，直到罗斯打来电话。

尽管美国学界和业界普遍认为股东诉讼已经失控，股东顾问公司Glass Lewis仍宣布，对于任何对股东诉讼设置程序限制的公司，建议股东不投票给提名与治理委员会主席。

2012年，摩根大通董事会风险管理委员会中，没有一位董事具有风控经验。直到公司犯下了被CEO杰米·戴蒙（Jamie Dimon）称为“最初级的风险管理错误”——绰号“伦敦鲸”的交易员布鲁诺·伊克西尔（Bruno Iksil）在交易中损失了60亿美元，该缺陷才得到纠正。

如今，公司高效治理难以实现。各类极端表达、维权股东和公司管理者之间似乎不可调和的矛盾、错综复杂的利益关系以及各方立场的僵化，使冷静理性的思考无处容身。结果是，现行体制有违人们的良好初衷，挑战公共底线和监管法规的行为时有发生。

为此，我们提出一项公司治理的新构想：“公司治理2.0”。它并非要对现行体系推倒重来，而是重新明确成熟公司治理的基本准则。

公司治理2.0:股东和董事会在一起就得好好过

长期主义管理

当下公司治理最大的失败，或许在于它过于强调短期指标。即使每股收益只比市场预期低1分钱，也会给股价带来沉重打击。在这种环境下，为达到季度盈利目标，管理层背负巨大压力。如果业绩下滑明显，维权对冲基金可能考虑进入，并强势要求公司实施变革。还有无所不在的律师，永远准备在股价大跌后发起诉讼。

由此形成了一个讽刺局面：为专注于长期目标，上市公司如今不得不寻求私有化。

为使上市公司管理者能够专注于长期目标，“公司治理2.0”主张以下做法：

取消业绩预测。

当前，美国投资者平均持股时间不到6个月，短期主义显然不可能完全清除。但如果取消业绩预测，将有助于减少市场对企业短期盈利状况的执迷。研究显示，上市公司取消业绩预测后，由于无从获得现成答案，分析师对该公司的盈利预测分歧增大。在预期并不一致的情况下，市场对低于预期的业绩容忍度增大，部分化解了上市公司的业绩压力。因此，上市公司应取消业绩预测，改为向分析师通报公司的长期目标，如市场占有率、新产品数量和新进入市场收入占比等指标。

改进董事会轮选制。

采用轮选制（又称分期分级制）的董事会每年只能改选1/3董事，任期3年。这种机制能提升董事会的持续性和稳定性，但不受维权投资者欢迎：恶意收购发起者要控制2/3董事席位才能确保成功，因此必须赢下两次董事会改选，而两次换届最长可能间隔14个月。笔者与哈佛大学法学院的卢西安·贝楚克（Lucian Bebchuk）和约翰·科茨（John Coates）的研究显示，从未有恶意收购方做到这点。

毋庸赘言，相比任期3年的董事，任期1年的董事更倾向采取短期主义视角。如果股东顾问机构（如ISS）对董事的决策不满意，它们会公开建议投资者不对这些董事投赞成票，这更加剧了董事会的短期主义倾向。

维权投资者认为，即使收购条件有利于多数股东，轮选董事会也可能让潜在收购者知难而退。这的确有道理。但轮选董事会可以建立改组制度来弥补这一缺陷，董事会改组可以通过更换全部董事或引入新董事实现。这样，董事会既保留董事3年任期、鼓励长期主义，又照顾到股东的需求且对并购机会保持开放。ISS能够针对特定董事发挥影响力，但每3年才有一次机会。相比年年考核，将考核期设为3年有助于长期投资（如重金聘请CEO）显现效果，有利于创造长期价值。

设置专属管辖条款。

在我们的公司治理体系中，股东诉讼非常活跃。小股东的代理律师紧盯股价和业绩，稍有下滑便可能起诉公司及董事会。这些律师对并购重组等重大交易尤其感兴趣，因为公司法有利于股东在这一领域发起诉讼。无论董事会多么勤勉审慎，上市公司只要实施重大交易就很可能面临诉讼——有时发出公告几小时后就会被起诉。

任谁都能看出，股东诉讼多次阻碍上市公司正常交易，给价值创造带来负担。实际上，推进交易的公司董事会经常主动留一手，一旦被诉就增加信息披露甚至提高收购价格，以期迅速息事宁人。

公司治理2.0关注的是实际问题：维权投资者、治理评级机构、董事会和普通股东都希望达成的目标是什么？答案显而易见：消除无意义的诉讼，同时在董事会失职时确保追责。

公司治理2.0主张设置专属管辖条款，目的就是回归这一常态。董事需要对不当行为负责，但应经过公司法专家裁定。这将鼓励董事做更多长期主义决策，而不必担心受制于缺乏洞察力的陪审团。

董事会择优机制

董事会有权以长期主义指导公司发展，也相应有义务保证其人员构成合理。董事应具备不同专业能力和视野，并有效互相补充。近年来，维权股东为推进这一目标提出几项主张，不仅包括董事年龄和任期限制，也包括董事会性别比例等多元化要求。

但年龄和任期限制并不是优化董事会人员结构的利器。在公司董事会工作过的人都知道，董事的贡献与年龄和任职时间无关；即便有关也更可能是正相关。论年龄，从全职工作退休的董事有更多精力投入董事会工作；论任职时间，很多董事需要10年来塑造战略并衡量其执行情况，而且在任时间比CEO长的董事更有可能在必要时指出CEO的问题。但正是这些董事将迫于年龄或任期限制退出。

对于董事会人员构成，公司治理2.0体系根据不同情况给出具体建议。公司董事会应真正建立选人和考核机制，绝不能仅仅走过场。具体来说，董事会应采取以下措施：

建立有效考核机制。

时下很多公司董事会有内部考核机制，由董事长或首席董事主持。虽然建立内部考核机制的初衷良好，但现实中很多董事不愿将看到的问题报告给董事会负责人。在公司治理2.0体系下，董事考核应由独立第三方机构设计和执行。考核机构应根据公司实际情况设置指标，并据此对董事评分，合理衡量每个人的贡献。

董事考核结果不应简单存档了事，而应该与当事人分享，如有必要可以引用他人评论，明确指出哪里可以改进。董事长或首席董事应掌握考核结果，以备与表现不佳的董事沟通。

有效的董事考核能对董事会人员构成和格局产生微妙影响。预期中的严格考核，将使表现不佳的董事主动放弃连任。更重要的是，董事们将努力工作以获得更高评价。

考虑给予股东董事提名权。

公司给予股东“委托书提名权”（proxy access），意味着持有一定比例股份的股东有权提名董事，因此董事候选人数可能超过董事会席位数。在公司治理历史上还是第一次出现这种情况。过去两年中，惠普、西联汇款等公司均给予股东董事提名权。

给予股东董事提名权，能促进董事会专业结构合理化。试想，假如摩根大通股东拥有董事提名权，那么在“伦敦鲸”事件发生时，公司风险管理委员会中或许会有专门从事风控的董事。显然，损失数十亿美元才补充必要的专业人士，代价确实太大。股东提名权是董事考核机制的有益补充，能促进董事会人员构成合理化。

让股东有序发声

如今，当维权投资者威胁争夺投票权，或有大鳄发起恶意收购，公司董事会经常自认为有责任“坚守阵地”，甚至采用孤注一掷的焦土战术来抵抗“野蛮人”。

“焦土战术”是指目标公司在遇到收购袭击而无力反击时，所采取的一种两败俱伤的做法。此法可谓“不得已而为之”，因为要除掉企业中最有价值的部分，即对公司的资产、业务和财务，进行调整和再组合，以使公司原有“价值”和吸引力不复存在，进而打消并购者的兴趣。

公司治理2.0主张维护股东话语权，要求董事会重新定位自身职能，即建立合理的股东决策机制，而非不惜一切“捍卫主权”。董事会或许真心认为收购方案对公司不利（大多数情况下如此），但与流行观点不同，其受托责任并不包括代替股东行使决策权。

在公司治理2.0体系下，董事会可以努力说服股东接受其观点，但应把最终决策权交给股东。但是，股东话语权也应有限制。

根据SEC（美国证券监督委员会）规定，持有超过5%股份的投资者必须公布持股情况，这理论上能够保护公司免受闪电战袭击。但买方触及举牌线后有最多10天等待期，在这期间可以合法地继续买入。

这条法规制定于20世纪60年代，10天时间在当时是合理的。但在现在的证券市场，10天足以改写历史，如果重新制定规则，绝不可能给予买方这么长的时间窗口（在欧洲国家市场就短得多）。

在公司治理2.0体系下，董事会能在遭受闪电战前得到警报。其中一个方法，笔者称为“提早告知”毒丸条款：这种条款的触发条件为持股比例5%；但如果买方触及举牌线2天内进行披露，将不会触发，可继续买入股份而不会被稀释。这类毒丸计划能让董事会及时知道有人已和公司“开战”，避免不知不觉让收购方建立无法撼动的地位。

公司治理2.0主张董事会采取主动、通盘考量，实现治理目标。领导者应以实用主义精神与股东协商（“我们都想实现的目标是什么？”），而不是全面对抗（“投降还是战斗？”）。

身处新兴市场，中国公司正为走向国际资本市场，努力寻找董事会和股东间的平衡点，而公司治理2.0将带来重要启示。从长期看，在公司治理2.0体系下，董事会和股东间无休止的冲突有望化解，公司将通过高效治理获得更大竞争优势。