油价或迎十三连跌 瑞银：油价下跌有益中国经济

由于国际货币基金组织(IMF)下调全球经济增速预期,加上原油供应充裕,国际油价20日再次大幅下跌。分析认为,由于国际油价跌势凶猛,国内油价在下周一有望再次迎来下调,创下史上首次 十三连跌 。

　　油价或迎十三连跌

　　按照国内成品油定价机制 十个工作日一调 原则,国内油价在1月26日24时将再次迎来调价窗口。据中新网能源频道了解,在本轮计价期内,国际油价仍未能止住跌势。截至1月20日,WTI原油收跌2.30美元,已跌至46.39美元/桶。Brent原油收跌0.85美元,已跌至47.99美元/桶。

　　据此,北京石油交易所预测国内油价对应下调幅度约400元/吨,而另外两家分析机构中宇资讯和卓创资讯也预测调价幅度在400元/吨上下。

　　瑞银：油价下跌有益中国经济

　　2015年伊始国际油价延续跌势，美国原油和布兰特原油已双双跌破每桶50美元。国际投行--瑞银周三发布报告认为，中国经济将受益于油价下跌，但对2015年实际GDP的提振作用有限，维持今年GDP增长6.8%的基准预测不变。

　　瑞银并称，据估算，国际油价每下降10美元/桶将降低中国原油进口成本230亿美元，从而给外贸和经常账户顺差带来同样幅度的改善。但油价下跌会加剧相关国家资本外流，从而加大资本流动的波动性。维持2015年底人民币兑美元汇率6.35的预测不变，但人民币相对主要贸易伙伴一篮子货币的有效汇率可能进一步升值。

　　报告还认为，油价下跌对财政的净影响非常小，而为了避免杠杆快速攀升、防范金融风险，预计决策层虽然可能会通过降准等措施提供流动性支持，但会保持 松紧适度 、不会加快2015年信贷增速；总之，放松货币政策主要是为了避免信贷条件被动紧缩，而不是进一步推高经济增长。

　　以下为瑞银报告要点摘录：

　　油价下跌的原因和传导机制

　　全球需求乏力固然是本轮油价下跌的原因之一，但市场普遍认为供给面的因素才是近期油价大跌的主要推手。作为全球第二大石油进口国，中国显然将从供给因素主导的油价下跌中获益。相关研究通常显示油价下跌可以降低生产成本、促进投资，并可以提高消费者实际收入、提振消费。能源价格下降还会改善政府财政状况，低通胀环境也为货币政策放松创造了空间。

　　考虑到油价下跌可以促进全球经济增长，中国还将间接受益于出口需求好转。但中国同时也是最大的产油国之一，因此油价下滑也会影响相关行业的利润和投资、部分拖累政府收入。

　　石油消费密集度和阻碍油价传导的因素

　　尽管中国是世界第二大石油消费和进口国，但我国的石油消费密集度相当低。2013年石油在我国能源消费中仅占18%，相比之下煤炭占三分之二，剩余部分则来自于水电、天然气及核电等其他能源。这会限制油价下降对中国经济的影响。

　　居民部门成品油消费在石油总消费中的占比并不大，但却是油价下跌的重要传导渠道之一，因为低油价通过影响消费者实际收入将传导到其他部门。

　　在估算油价下跌的影响时，还必须考虑政府在能源和宏观政策上的应对措施。如我们此前所述，我们预计决策层将在能源价格下降期间加快推进能源价格改革，这会抑制油价下跌的传导。此外，部分能源、公用事业、交通运输和其他服务业价格仍受政府管制。更重要的是，在控制高杠杆风险的导向下，我们预计决策层仍会引导全年信贷增速小幅放缓。

　　对通胀的影响

　　我们估算油价每下跌10%会拉低CPI 0.3-0.4个百分点。综合考虑交通运输(包括公共交通)和居住类中的燃料，我们估算成品油在CPI中的权重约为4-5%。此外，油价下跌还可能通过拉低其他消费品价格和通胀预期来间接影响CPI。不过，一些能源、公用事业、交通运输和其他服务业价格仍受政府管制，且我们预计决策层可能会借此机会削减或取消这些隐性补贴，这将抑制油价下跌对通胀的传导。

　　事实上，国内油价跌幅一直远低于国际市场。2014年11月份以来，财政部已三次上调成品油消费税，累计抵消了同期国际油价一半以上的跌幅。因此国内汽柴油价格下跌幅度远低于国际油价。这意味着若当前国内汽柴油价格实际所对应的原油价格为70-75美元/桶，而非国际市场上的不到50美元/桶。

　　我们此前已于12月10日因油价下跌而下调了2015年通胀预测。自那以后，国内油价又下跌了10%左右。如果2015年国际油价保持在50美元/桶左右的低位，再考虑到石油消费密集度、各类受管制价格的调整，我们估算2015年CPI还会被额外拉低0.3-0.4个百分点，PPI受到的影响可能更大、可能会被进一步拉低0.5个百分点。

　　宏观影响小，微观收益大

　　我们认为油价下跌对2015年实际GDP的提振作用有限。如上所述，油价下跌的主要传导渠道包括：降低通胀、提高消费者实际收入从而提振消费，降低生产成本、改善企业盈利进而促进投资，以及全球增长改善间接提振出口需求。我们估算：

　　* 油价每下跌10%，CPI将下降0.3-0.4个百分点、居民实际收入也将提升相同幅度，并在居民储蓄率维持不变(40%左右)的情况下提振实际消费，GDP增速将由此提高0.1-0.2个百分点。

　　* 油价下跌对投资的影响估计微乎其微。考虑到产能过剩、内需疲弱以及企业部门杠杆率较高，我们预计企业不会将节约下来的成本用于扩大投资和产能。此外，油价下跌还可能抑制国内石油和相关能源行业的资本支出。

　　* 油价下跌促进全球GDP增长、从而支撑中国出口。中国对G3经济体的出口占总出口的一半以上，而对主要产油国的出口占比仅为八分之一。瑞银估算油价每下降10%会提振全球GDP增速0.1-0.2个百分点，而我们估算G3经济体GDP增速每提高1个百分点将会提振中国实际出口增速1.5-2个百分点、GDP增速0.2个百分点。

　　自我们在2014年11月初发布2015年GDP预测以来，国际油价已下跌40%左右、国内油价下跌20%左右。基于上述敏感性分析，我们估计本轮油价下跌可以提振中国GDP增长0.2-0.3个百分点。

　　考虑到油价预测、传导机制及全球经济增长等方面存在较大的不确定性，我们维持2015年GDP增长6.8%的基准预测不变。我们视油价下跌为潜在的上行风险、从而抵消此前我们预测所面临的下行风险，因此我们预测所面临的风险当前大致平衡。

　　对财政和货币政策的影响

　　我们认为油价下跌对财政的净影响非常小。一方面，2014年11月底以来政府已连续三次上调消费税，且受益于购进成本下降，石油下游用户盈利好转将提振企业所得税。但另一方面，石油进口增值税、国内石油特别收益金及石油和相关上游行业企业所得税将会下降。两相抵消，净影响十分有限。

　　在研究供给端因素推动的油价下跌时，人们通常假设通胀或通胀预期下降的背景下货币政策将会放松、从而促进GDP增长。虽然我们的确预计央行会在低通胀环境里进一步降息(2015年至少降息两次)，但我们强调降息的主要目的是抑制实际利率攀升、避免信贷条件被动紧缩。更重要的是，为了避免杠杆快速攀升、防范金融风险，我们预计决策层虽然可能会通过降准等措施提供流动性支持，但会保持 松紧适度 、不会加快2015年信贷增速。总之，我们认为放松货币政策主要是为了避免信贷条件被动紧缩，而不是进一步推高经济增长。

　　油价下跌确实为能源和价格政策改革创造了机遇，近几个月决策层也加快了相关改革推进步伐，包括放松或取消能源、交通运输和公用事业价格的管制或补贴，调整资源税和成品油消费税，以及增加石油战略储备。前两项改革措施会有助于提高国内能源效率、推动经济再平衡。

　　对国际收支和人民币汇率的影响

　　2014年我国石油净进口3.08亿吨、合计2276亿美元。我们估算油价每下跌10美元/桶，进口额就会减少230亿美元左右。我们对2015年外贸和经常账户顺差的预测(分别占GDP的5.7%和3.2%)已经在一定程度上考虑了油价下降。不过，如果2015年油价保持当前低位，外贸和经常账户顺差占GDP的比重可能会再提高0.4个百分点。

　　虽然经常账户顺差还可能进一步扩大，但由于决策层大力鼓励对外直接投资、国内企业和居民随着资本管制放松而多元化配置其资金、以及套利资金受人民币汇率预期的影响消退，中国的外汇资本已转为净流出、2015年资本账户赤字可能会进一步扩大。随着石油美元规模下降、美元升值、新兴市场面临不均衡的压力、全球主要经济体货币政策分化，油价大跌可能会加剧跨境资本流动的波动。

　　综合考虑上述因素，我们维持人民币对美元汇率在2015年底小幅贬值到6.35的预测。不过，随着美元对其他主要货币进一步升值、新兴市场汇率贬值，人民币对主要贸易伙伴一篮子货币的有效汇率可能继续上升。